[Financial Express]経済学者ザヒド・フセイン博士が英字紙TBS（2026年1月31日）に掲載した最近の分析は、バングラデシュのインフレ動向について有益な視点を提供しています。フセイン博士は、食品価格のインフレは金融政策とはほとんど無関係に推移しているものの、総合インフレ率の持続に寄与していると主張しています。さらに、バングラデシュの金融政策は国内需要ではなく、主に為替レートを通じて機能していると述べています。つまり、信用拡大は輸入需要を高め、タカを下落させ、非食品価格を押し上げるのです。この推論は、ある程度は理にかなっています。
しかし、疑問が残る。タカは2022年半ばから2024年後半の間に米ドルに対して約40%下落し、1米ドルあたり約86タカから122タカに下落し、その後安定している。引き締め政策が為替レートを安定させることで機能し、過去の減価の影響が今ごろは過ぎ去っているはずなのに、なぜインフレが依然としてこれほど根強いのだろうか。インフレは約12%でピークを迎えたが、その後はゆっくりと約8.5%まで緩和したにすぎない。2026年2月9日、バングラデシュ銀行はインフレが依然として目標を上回っていることを認め、政策金利を4回連続で10%に据え置いた。インフレの波及効果が標準モデルが示唆するよりもはるかに遅いか、為替レートの話だけでは捉えきれない何か他の要因が価格を高止まりさせているかのどちらかである。
国際通貨基金（IMF）などの研究によると、発展途上国における金融政策の波及効果は中央銀行の信頼性に大きく依存している。バングラデシュ銀行は近年、こうした課題に直面している。以前の体制下では、金利上限が市場シグナルを歪め、複数の為替レートが混乱を招き、中央銀行の独立性が損なわれていた。現総裁はこれらの問題の一部に対処しようと動いているが、信頼性の再構築には時間がかかる。企業や家計が緊縮政策の持続性に疑問を抱くと、価格設定方法を変える理由が少なくなる。インフレ期待に関する学術文献もこれを裏付けている。
しかし、たとえ信頼性が向上したとしても、謎は残る。バングラデシュ銀行自身の四半期報告書は、賃金上昇率がインフレ率を一貫して下回っており、実質所得が減少していることを認めている。購買力が低下しているのであれば、需要主導の圧力はどのようにして物価高を維持できるのだろうか？教科書的な見方では、消費者が高騰した価格を支払えなくなったらインフレは緩和するはずだ。しかし、家計予算の最大の割合を占める食料品価格は、実質賃金が下落しているにもかかわらず、高止まりしている。過剰需要以外の何かが作用しているように思える。
一つの可能性は、インフレが総需要の状況から大きく乖離しているという点であり、これは供給側および構造的要因の重視と整合的である。しかし、これは政策枠組みに緊張関係を生み出す。食料インフレが金融環境ではなく市場構造とサプライチェーンのダイナミクスによって引き起こされている場合、政策金利を10%に据え置くことは、食料価格の抑制にはほとんど効果がなく、信用依存セクターに実質的なコストを課すことになる。これらのコストを、食料以外の要因だけで正当化できるかどうかは明らかではない。
銀行危機は事態をさらに悪化させている。不良債権（NPL）は総信用残高の36%に達し、過去25年間で最高水準に達した。民間部門の信用伸び率は約6%に低下し、これは数十年ぶりの低水準だ。多くの銀行は事実上債務超過に陥っており、政策金利に関わらず新規融資を行うことができない。通常、中央銀行が金利を引き上げると、借入コストが上昇し、支出は鈍化する。しかし、銀行がそもそも融資できないとなると、この論理は崩れてしまう。信用が流れないのは、銀行が機能不全に陥っているからであり、借り手が高金利に躊躇しているからではない。
これは奇妙な状況を生み出している。インフレ対策として政策金利は10%に据え置かれているにもかかわらず、借り入れを行っているのは民間部門ではなく政府である。公的部門の信用は20%以上伸びているのに対し、民間部門の信用は6%である。そして、バングラデシュ銀行が政府に直接融資を行うことで、経済に新たな資金が注入され、本来であれば抑制されるべき緊縮政策であるインフレを悪化させる可能性があるのだ。
為替レートに対する物価の反応にも非対称性があります。タカ安になると物価は急速に上昇しますが、タカ安が安定すると物価はそれほど急激に下落しません。つまり、インフレ率が低下しても、家計は高い生活費の負担を感じ続けることになります。国際決済銀行（BIS）の調査によると、このような状況では、人々がインフレと認識する水準が公式統計を上回る傾向があり、その差は徐々に縮まるに過ぎません。バングラデシュでは、インフレ率が2年以上にわたって9%を超えており、たとえデインフレが成功したとしても、人々は依然として物価が高すぎると感じ続ける可能性があります。
必需品輸入のための貿易金融の改善という提言は理にかなっているものの、その効果は限定的である。たとえ信用状の発行が容易になったとしても、輸送費、為替コスト、手数料などを考慮すると、輸入コストが国内購入よりも高くなるため、民間輸入業者は米の輸入に消極的である。100万トン以上の米輸入が承認されているにもかかわらず、実際の輸入量はそのごく一部に過ぎない。国内価格は歴史的に見て高いものの、輸入に見合うほど高くはない。このため、輸入を自由化すれば価格が下がるという従来の処方箋は複雑になる。輸入米が国産米よりも高価になると、自由化だけでは期待される競争圧力を生み出すことができない。
関連するタイミングのパズルにも注目すべきだ。いわゆる「持続的な食料インフレ」は、数年にわたる豊作と並行して発生している。バングラデシュは最近、記録的な米の収穫量を記録しているにもかかわらず、米価格は上昇を続けている。基本的な需給理論では、なぜ記録的な豊作が価格を下げなかったのかという問いへの答えは見つからない。その答えは市場構造、つまり価格設定能力を持つ強力な仲買業者と弱い競争にあると指摘されており、これはバングラデシュ銀行自身の食料市場調査で十分に裏付けられている。しかし、この診断を受け入れると、政策問題は難解なものになる。金融政策で食料インフレを解決できず、構造改革には政治的意思と制度的能力が必要だが、それらが不足している可能性があるとしたら、金融政策は一体何を実現できるのだろうか。
これは金融政策が無意味である、あるいは金利引き下げが賢明であることを意味するものではありません。為替レートは依然として重要であり、政策緩和を急激に進めれば通貨安を招き、物価を再び押し上げる可能性があります。同時に、金融引き締め政策の限界も認識する必要があります。金利上昇は実質的なコストを伴い、金利上昇が本来機能する経路は著しく損なわれています。
必要なのは、インフレを抑制するための政策間の連携強化です。財政政策は銀行システムからの借入への依存度を低下させ、金融引き締め政策がいつの間にか覆されることのないようすべきです。貿易政策は、輸入を阻害する為替レートマージンを固定するなど、輸入を実際に容易にし、国内価格が真の競争に直面するようにすべきです。銀行改革は、健全な銀行の強化と、もはや機能していない銀行の閉鎖に重点を置くべきであり、そうすることで信用政策が実際に効果を発揮できるようになります。競争政策は、食品市場におけるレントシーキングを抑制するべきです。食品市場では、競争が弱すぎて価格が下落しないため、価格が高止まりすることがよくあります。これらの措置はそれぞれ単独では効果を発揮しませんが、組み合わせることで、政策が相反する方向に動くのではなく、明確で一貫したアプローチとなるでしょう。
著者は経済学者であり、独立した研究者です。
syed.basher@gmail.com
Bangladesh News/Financial Express 20260226
https://today.thefinancialexpress.com.bd/views-opinion/bangladeshs-inflation-puzzle-1772031573/?date=26-02-2026
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