[Financial Express]ロンドン、3月24日（ロイター）：イラン戦争の安全策を求めていた投資家は、まさに危険に身を晒すことになった。国債と金はどちらもポートフォリオを守ることができなかった。金には少なくとも言い訳があった――昨年すでに価格が2倍になっていた――が、国債はウクライナ侵攻から本格的に回復しておらず、再び好調なパフォーマンスを発揮するには本格的な景気後退が必要になるかもしれない。
イラン紛争の状況を日々把握したり、その経済的影響を追ったりするのは容易ではない。しかし、2月28日の最初の攻撃以来、2つのことは明らかだ。エネルギー価格が大幅に上昇していること、そして債券も金も安全資産として機能していないことだ。
金価格が43年ぶりの最悪の月となったのは、少々不可解だ。
世界的な混乱時の安全資産であり、インフレヘッジとなるはずだった金は、実際にはどちらの役割も果たしていない。最も単純な説明はこうだ。昨年の金価格の急騰は、すでにこうしたリスクを織り込んでいたにもかかわらず、その後、投機的な熱狂に巻き込まれた。そして今、流動性確保のために金が売られている。
国債はまた別の話だ。国債は保守的な債券ファンドの中核を成し、複合資産ポートフォリオにおいてはバランスを取る役割を果たし、株式市場の大幅な下落による打撃を和らげるのに役立つ。
株式や比較的リスクの高い資産から資金が逃げ出す場合、通常は「安全な」国債に資金が集中する。
しかし今回は違った。
原油価格高騰によるインフレ急騰と、それを相殺するための中央銀行のタカ派的な金融引き締め策という両方の見通しが、再び債券市場を圧迫し、金利上昇とインフレ期待の高まりを補うために利回りを押し上げている。
「中東紛争は、株式60％・債券40％のポートフォリオの弱点がインフレショックであることを改めて示している」と、UBSグローバル・ウェルス・マネジメントの米州最高投資責任者兼株式部門グローバル責任者であるウルリケ・ホフマン＝ブルチャルディ氏は述べている。「このような状況では、ポートフォリオの両側で損失が発生する。」
彼女は、典型的な60対40のポートフォリオ構成が今年は3.5％減少すると推定しており、希少性プレミアムのある商品へのさらなる分散投資が今こそ正当化される可能性があると主張している。
おそらく最も驚くべき疑問は、なぜ国債が戦時中の安全な緩衝材と考えられていたのか、ということだろう。
先週、経済政策研究センターのヴォックスEUサイトに掲載された論文は、大規模な戦争からCOVID-19パンデミックまで、300年にわたる政府支出ショックを分析し、政府債券がこれらの局面で繰り返し実質的な損失を生み出し、株式や不動産よりもパフォーマンスが劣っていたことを明らかにした。
過去3世紀にわたり、戦争は米国と英国の政府支出を大幅かつ急激に増加させる要因となっており、最初の4年間は平均してGDPの約7％に達する。そして、こうした支出は増税だけで賄われることはほとんどない。
「戦争は債券保有者にとって常に災難の時である」と論文は結論付けている。債券保有者は危機発生後最初の4年間で平均14％の実質損失を被り、累積リターンは株式や不動産を約20％下回った。対照的に、債券は景気後退や金融危機時には好調なパフォーマンスを示す。
戦時中の名目収益はプラスだったが、インフレによって実質的な収益は失われてしまう。歴史的に見ても、政府は膨れ上がる戦時債務をインフレによって解消しようとしてきたため、インフレはしばしば意図的に行われる。アメリカとイギリスは、まさにこの理由から、戦時中に様々な形態の金本位制を停止した。
第二次世界大戦中の米国債利回りの上限設定や、英国による債権者拘束策といった「金融抑圧」は、債券保有者の苦痛を増幅させ、紛争終結後の対GDP債務比率の低下に貢献した。
「国債は、金融危機や景気後退など、多くの種類の経済低迷に対する保険となる」と論文は指摘し、政府は納税者への大きな負担と長期にわたるリスクの間で選択を迫られると付け加えた。「しかし、大規模な財政ショックを伴う世界情勢においては、国債のパフォーマンスは著しく低下する。」
多くの投資家は、この紛争が数週間で終結することを期待している。現代の戦争の性質を考えると、そうした期待はもっともなものかもしれない。しかし、ウクライナ戦争はすでに5年目に突入しており、明確な終結の見通しは立っていない。
すでに国債は下落している。米国債を追跡する上場投資信託（ETF）とブルームバーグ・マルチバース世界国債指数は、いずれも3月に2％下落した。
両指数とも、2022年のロシアによるウクライナ侵攻後に発生したインフレと金利の急激な上昇から回復していない。両指数とも過去5年間で14％下落したままだ。
中央銀行の政策金利はパンデミック前の水準よりも高い水準で推移しており、最近の高値からは下がったものの、再びインフレが持続的に発生すれば、金利は再び上昇する可能性がある。
少なくともアメリカにおいては、4年前のインフレと金利ショックが景気後退を引き起こさなかったという事実は示唆に富む。インフレ率とFRBの金利はパンデミック以前よりも高い水準で推移しており、債券保有者にとっての苦痛を長引かせているからだ。
債券が再び真に優れたパフォーマンスを発揮するには景気後退が必要なのかどうかが、今や大きな疑問となっている。景気後退が起こって初めて、中央銀行は再び金利を引き下げる可能性が高くなるだろう。なぜなら、需要の崩壊によって物価上昇圧力は押し下げられるからだ。
エネルギー不足や生活費高騰は、いずれそうなるかもしれない。しかし、戦争だけでは債券価格は上昇しない。むしろ逆効果だ。
Bangladesh News/Financial Express 20260325
https://today.thefinancialexpress.com.bd/stock-corporate/war-torn-bonds-may-need-recession-to-bounce-back-1774367112/?date=25-03-2026
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