[Financial Express]バングラデシュは、政策立案者が正式名称で呼ぶことをためらうかもしれない状況、すなわちスタグフレーションに直面している。インフレ率は依然として高止まりしている一方で、経済成長、民間投資、実質購買力、そして生産的な雇用創出は弱体化している。中東戦争はエネルギー、輸送、輸入コストの上昇によってこうした圧力を悪化させているが、紛争を原因とするのは、根本的な病理を見誤ることになる。
たとえ明日戦争が終わったとしても、バングラデシュが自動的にスタグフレーションから抜け出せるわけではない。原油価格や輸送コストは下落し、輸入インフレは緩和され、補助金圧力は軽減され、国際収支は改善するかもしれない。しかし、投資、生産的な雇用、そして経済成長を阻害する国内要因は依然として残るだろう。戦争はバングラデシュのスタグフレーションを悪化させたのであって、スタグフレーションを生み出したわけではない。
教科書的な定義がなぜ不十分なのか：スタグフレーションは通常、高インフレ、高失業率、そして停滞または低下する経済成長が同時に発生する状態と定義されます。この定義は、先進国、特に米国で生まれたもので、そこでは正式な労働市場において、測定された失業率が遊休労働力の妥当な指標となります。しかし、この定義をバングラデシュに機械的に適用すると、労働市場の構造が異なるため、誤った結論を導きます。
バングラデシュは低い失業率を報告しているかもしれないが、その数字は労働力がどれだけ十分に活用されているかをほとんど示していない。適切な正規の仕事を見つけられない労働者は、公然と失業状態のままでいる余裕がある。彼らは商品を売ったり、車を運転したり、小さな畑を耕したり、家族経営の事業で断続的に働いたり、日雇い労働に従事したり、利用可能なあらゆる収入を生み出す活動を受け入れたりする。調査の定義が問題をさらに悪化させている。ILOの標準基準に従うと、基準週に1時間でも働いた人は雇用されているとみなされる。そのため、週に1時間しか働かない人は失業統計から消えてしまうが、経済的に意味のある意味では、深刻な不完全雇用状態にあることになる。
したがって、関連する概念は労働力の活用不足、すなわち潜在的失業、不規則な労働、非自発的な短時間労働、不安定な自営業、そして極めて低生産性の活動である。バングラデシュのスタグフレーションは、持続的なインフレと、低成長、低迷する民間投資、実質購買力の低下、不十分な生産的雇用創出、そして広範な労働力活用不足が同時に存在する状態として理解されるべきである。この基準からすれば、バングラデシュは公式の失業率がどれほど低く見えようとも、既にスタグフレーションの本質的な特徴を示していると言える。
インフレは緩和したが、依然として続いている：総合インフレ率は7月の8.32％から8月には8.26％に緩和したが、非食品インフレ率は9.32％に上昇した。賃金指数の伸びは約8.05％で、総合インフレ率をわずかに下回った。インフレ率の低下は物価の低下を意味するものではない。8％を超える物価は依然として急速に上昇しており、上昇ペースがわずかに鈍化しただけであり、家計は既に失った購買力を取り戻すことはない。物価上昇に追いつくだけの賃金では、その損失を取り戻すことは決してできない。
食料以外の物価上昇が続くことは、住宅、交通、衣料、医療、教育といった分野における物価上昇が、価格圧力が広範囲に及んでいることを示しているため、重要な意味を持つ。所得が物価上昇に追いつかない場合、実質購買力は低下し、特に低所得層や中間所得層の消費が弱まり、企業は事業拡大に消極的になる。これはスタグフレーションのパラドックスの一つであり、物価上昇が過剰な国内支出ではなく、コスト、供給制約、構造的な弱点に起因する場合、需要の低迷と共存しうるのである。
投資マトリックス：成長の低迷は投資の低迷と切り離せない。世界銀行は2026年度の成長率を3.9％と予測し、IMFのスタッフは最近、2027年度の成長率を3.5％と予測した。このような成長率は先進国では立派なものに見えるかもしれないが、バングラデシュにとって重要なのは、生産的な仕事に新たに参入する人々を吸収し、生産性と所得を向上させ、将来の成長に必要な投資を生み出すのに十分な成長かどうかである。国内総生産（GDP）成長率がプラスであっても、経済は停滞する可能性がある。
起業家は、中央銀行が政策金利を引き下げたからといって投資するわけではありません。投資を行うのは、生産的なプロジェクトにおけるリスク調整後の期待収益が、資金調達コスト、リスク、そして資本の代替用途にかかるコストの合計を上回る場合です。金融緩和は、この計算における要素の一つに過ぎず、投資判断は包括的な要素に基づいて行われます。新工場建設を検討している企業は、借入コストに加え、エネルギーの安定供給、輸入原材料価格、為替レートの不確実性、税制、規制の予測可能性、政治的不確実性、そして予想需要など、様々な要素を考慮しなければなりません。複数の面で状況が悪化すれば、わずかな金利引き下げの恩恵は相殺されてしまう可能性があります。
投資家は、複数年にわたる生産的な投資と、銀行預金、国債、その他の金融資産といったより安全な投資収益を比較検討する必要がある。これらの収益が既に高い場合、工場や機械は流動性の低さや不確実性を補うために、相当な収益増を約束しなければならない。マトリックスの他の要素が十分に改善して期待収益が上がらない限り、小幅な利下げでは投資判断は変わらない可能性がある。
銀行システムの崩壊：銀行システムが問題をさらに悪化させている。世界銀行は、2026年3月時点で不良債権が総融資額の32.6％に達し、南アジア平均の7.9％を大きく上回ったと報告している。また、システム全体の自己資本比率は、2025年末までにマイナス2.6％にまで低下した。銀行は政策金利が企業に届く主要な経路であり、不良債権や資本の減少で膨れ上がったバランスシートがその経路を阻害している。バングラデシュ中央銀行は政策金利を引き下げることはできるが、経営難に陥った銀行にその引き下げ分を生産的な融資として企業に還元させることはできない。
これは政策上のジレンマを生み出す。インフレは金融抑制を必要とする一方、投資は低金利の融資を必要とする。インフレ対策として金利を引き上げると投資がさらに抑制される可能性がある。一方、インフレと為替レートの圧力が収まる前に金利を過度に引き下げると、物価が再び上昇し、タカが弱体化する可能性がある。金融政策は相反する方向への動きを求められている。
投資の低迷と供給の弱体化：投資は、現在の需要を生み出すだけでなく、生産能力を拡大し、生産性を向上させ、生産的な雇用を創出します。投資が低迷し続けると、生産能力の伸びは鈍化し、わずかな需要増加でも供給のボトルネックに早く行き詰まり、価格が上昇します。所得の伸びと信頼感の低下は、さらなる投資意欲を削ぎます。バングラデシュでは、インフレと景気停滞は互いに排他的なものではなく、むしろ互いに悪影響を及ぼし合います。
輸入コストと財政の圧迫：石油、LNG、機械、中間財の輸入への依存は、世界価格を国内コストに急速に転嫁し、通貨安はその影響を増幅させる。ドル価格が変わらなくても、タカ安は国内通貨コストを上昇させる。政府は別の方向からも同様のショックに直面している。エネルギーコストの上昇は補助金の必要性を高め、歳入が相応に増加しない限り、インフラ、保健、教育、開発のための財政余地を縮小させる。したがって、バングラデシュは三つの制約に直面している。補助金によって消費者を保護することは予算を圧迫し、コストを転嫁することはインフレを激化させ、補助金の支払いのために生産的な公共投資を削減することは将来の成長を弱める。歳入動員の弱さは、それぞれの選択をより困難にしている。
戦争は増幅因子となる：戦争は疑いなくこの構造を悪化させ、輸入コストの上昇、インフレ圧力の再燃、経常収支の悪化、補助金需要の増加を招く。しかし、銀行危機、低迷する民間投資、不十分な歳入動員、労働力の活用不足、信用配分の問題、規制の不確実性、そして企業信頼感の低迷は、いずれも戦争以前から存在していた。
この区別は重要である。なぜなら、診断が政策を決定するからだ。戦争が病気であれば、平和は暗黙の治療法となる。戦争が国内の弱点を増幅させるものであれば、平和は部分的な緩和しかもたらさない。原油価格、輸送コスト、輸入インフレの下落は助けにはなるだろうが、経営難に陥った銀行の立て直し、信用配分の改善、投資収益の向上、財政能力の拡大、信頼の回復には繋がらない。バングラデシュは、金利引き下げによってスタグフレーションから脱却することはできないし、戦争終結によってスタグフレーションから脱却することもできない。
修復はどこから始めるべきか：マトリックスを認識することは、すべてを同じ日に修復できるという意味ではなく、相互作用を考慮した順序付けが必要であることを意味する。信用が流れるようになるまでは、投資家に他の改善が届かないため、経営難に陥った銀行の信頼できる解決と資本増強がまず必要となる。次に、エネルギー供給、税制、規制、為替レート管理における予測可能性が重要であり、これによって投資家の計算における期待収益率が上昇する。補助金が生産的な公共投資を圧迫しないように、歳入動員がそれに続く必要がある。そうして初めて、政策金利の引き下げが機能する経路が確保される。金利引き下げは最後の手段であるべきであり、最初の手段であってはならない。
スタグフレーションが継続する理由：結果として生じるのは、単一の始まりと終わりを持つ連鎖ではなく、相互に強化し合う圧力のマトリックスです。インフレは金利に影響を与え、金利は投資に影響を与え、銀行の苦境は伝達を弱め、為替レートとエネルギー価格はインフレと補助金を助長し、財政の弱さは公共投資を制約し、成長の低迷は民間投資をさらに抑制します。他の変数をほぼ変更せずに1つの変数を修正しても、改善は限定的、あるいは全くない可能性があります。簡潔な関数形式で、この相互作用は次のように表すことができます。
スタグフレーション = f(i, G, E, T, ペ)
ここで、i = 金利、G = 政府支出、E = 為替レート、T = 貿易条件、P? = エネルギー価格である。バングラデシュの場合、関数関係は若干異なる形をとる。
S = f(i, G, E, T, ペ, l, B)
ここで、Iは投資環境を、Bは中央銀行の政策行動の信頼性と独立性に対する信頼を含む銀行セクター環境を表す。これらの変数は独立して作用するのではなく相互作用するため、関数形式は行列の議論に適合する。
中東戦争は特定の日付に終結するかもしれないが、バングラデシュのスタグフレーションは必ずしも終結するとは限らない。外部からの衝撃はすぐに消え去るかもしれないが、構造的な歪みはそうはいかない。この罠から抜け出すには、そうした衝撃が甚大な被害をもたらすことを許した国内構造を修復する必要がある。
筆者は、米国イースタン・ミシガン大学経済学部名誉教授であり、バングラデシュ原子力委員会の元原子力技術者です。また、ダッカの政策研究所（PRI）の上級研究員も務めています。[メール保護]
Bangladesh News/Financial Express 20261011
https://today.thefinancialexpress.com.bd/views-opinion/bangladeshs-stagflation-trap-1791641900/?date=11-10-2026
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