[Financial Express]過去30年間の一つの自明性は、新興国市場がグローバル成長のレバレッジド・プレイであることです。先進国経済が成長しているときにはそれを上回りますが、地球環境があまり良くない場合には急激な低下に敏感です。これは多かれ少なかれ真実のままです。しかし、新興市場の投資機会を前向きに考えているときには、先進市場の金融危機に伴う変化と地政学的景観の大きな変化を理解しなければなりません。
一方で、多くの新興エコノミーはより弾力性に富んでおり、もはや先進国の市場に乗るだけではありません。他方では、これらの積極的な動きに並行して、マーケットメーカーによる景気の先行きの流動性供給の増加、ポピュリズムの台頭、構造改革の代替としての為替減価償却に頼る誘惑など、新しい課題がある。
これらの新しい現実に照らして、今年の新興市場資産の売却は、実際には価値とリスクがよりよく整理されることを意味します。確かに、新興市場が直面する多くのリスクは、市場の流動性が価格へのショックの影響を拡大する可能性があるため、依然として高度に差別化されたスタンスを必要としている。しかし、より高い利回りに加えて、3つの長期的な傾向は、グローバルな景気循環の中で新興市場への投資のケースを支えています。
第1に、新興市場諸国は過去数十年にわたり開発と格付けの尺度を上げており、外国借入への依存度を大幅に低下させている。第二に、ほとんどの新興市場は変動相場制に移行しており、米国の予期せぬ金融政策の締結などの外部ショックからの成長を緩和するのに役立っています。そして、最も重要なのは、インフレ目標を達成するための堅実な実績を確立した新興国の中央銀行は、もはや厳しい金利上昇を伴う大きな為替レートの下落に対処する必要はないということです。このように、国内債券市場はより断熱的であり、政府は成長とサービス債務を安定させるために反循環的財政政策を利用することができる。
他のいくつかの最近の動向も同様に奨励されています。まず、先進国の金融政策の正常化（米国で30ヶ月間進行中のプロセス）は、人口統計の悪化、高い債務水準、および弱い生産性の伸びのため、緩やかなペースで続く可能性が高い。低い均衡金利は、新興市場における地方および外債価格の重要なアンカーです。だから、世界的にインフレ圧力の欠如もある。
同時に、新興市場の成長は、外部借入の必要性の低下、ドルでの借入の相対的不足、商品輸出への依存度の低下を受けて、米国の金利とドルに敏感にならなくなるはずである。アルゼンチンとトルコは例外的な例外ではあるが、ほとんどの主要な新興市場諸国は、ドル建て債務を発行する「原罪」から解放されており、したがって、自国通貨で借り入れることができる。
それにもかかわらず、これらの傾向のそれぞれは、投資判断にも含める必要があるという意味を持っています。まず、「元の罪」からの解放は、外部からのショックの際に政策を周期的に強化する必要性を緩和する一方で、必要な調整の負担が国内金利ではなく為替レートに不均衡になることを意味する。結果として、為替レートの減価償却は、特に信頼できるインフレ目標設定制度がある国では、成長の落ち込みを緩和することができます。
第二に、平衡金利の低下に対応する潜在成長率の低下は、堅固な制度を欠いている国におけるポピュリズムの肥沃な土地を作り出した。人口政策は最終的に成長を妨げる。したがって、新興市場ではリスクが平均して低下する可能性がありますが、このテール・リスクは依然として高いままです。
第3に、新興市場の相対的な非流動性は常に特別な世話を要求してきたが、新興市場資産の流動性リスクプレミアムは過去よりも巡回的である可能性がある。規制改革が伝統的な流動性プロバイダーの仲介能力を低下させると同時に、資本バッファーがごくわずかな新しいコンピュータ主導の仲介機関によって、ボラティリティが上昇すると市場を逃げやすくなっています。
最後に、新興市場が低成長環境と相まって為替レートを変動させることの成功は、間接的に、先進国におけるナショナリスト保護主義政策の拡大をもたらした。世界的な成長がより速くなると、為替レートは国内のマクロ調整の負担となり、通貨の動きによる（大きな）成長円の再スライスを可能にする。しかし、現在の経済成長の可能性が低いほど、為替レート調整による政治的な感応度がより顕著になります。
これは、新興市場の通貨下落と、縮小した円を守るために設計された関税やその他の貿易措置を含む先進市場の政治的対応との間のフィードバックループのリスクを高める。さらに悪いことに、このような悪循環は、成長が脅かされると新興市場通貨が弱体化するため、崩壊しにくい。
今日では、新興市場資産の階層構造が頭角を現しています。過去には、新興国の政府は為替相場制を擁護しました。これは、地方の金利が急上昇してストレスを受け、通貨ペッグが圧力を受けて広範な対外債務スプレッドを生み出すことを意味しました。今や、通貨は、新興市場の債務と成長の落ち込みを緩和する主要なバッファーです。これは過去よりも大きく、しかし混乱の少ない通貨調整を意味するかもしれない。
投資の観点からは、新興市場への投資の伝統的な危機が緩和されているというのが良いニュースです。多くの新興市場は、外部金融ショックや先進経済通貨政策の予期しない急激な変化の脅威に対して脆弱になってきています。先進国の潜在成長率と均衡金利は低いものの、新興市場の平均絶対リターンはこれまで以上に低くなる可能性があります。
悪い点は、流動性の乱れがより頻繁に起こりやすく、ボラティリティの低い期間に非流動的エクスポージャーの規模に注意を払う必要があるということです。また、ポテンシャル政策のリスクも高まり、スプレッドの拡大によって相殺される可能性が高い。
ジーン・フリーダは、カリフォルニア州ニューポートビーチに本拠を置くアメリカの投資運用会社であるパシフィック投資運用会社（PIMCO）のエグゼクティブバイスプレジデント兼グローバルストラテジストです。
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Bangladesh News/Financial Express 20180925
http://today.thefinancialexpress.com.bd/views-opinion/emerging-markets-shifting-bottom-line-1537798250/?date=25-09-2018
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