[Financial Express]バングラデシュのインフレ率はここ数年間、高止まりしており、同国の金融政策枠組みの限界が試されている。構造的制約、金融市場の薄さ、そして財政主導の姿勢は、伝統的な金融政策手段の有効性を弱めている。バングラデシュ銀行による最近の実証研究は、政策金利、マネーサプライ、そしてインフレ率の間には、複雑かつ時間とともに変化する関係があることを明らかにしている。これらの知見は、市場志向型で財政政策と十分に連携した、信頼性が高く将来を見据えた政策枠組みの重要性を強調している。本稿では、近年の改革、特に金利目標への移行、金利回廊（IRC）の調整、そして公開市場操作の変更の有効性を簡単に評価し、インフレ管理への影響を評価する。
政策手段の有効性：政策金利には短期的影響と長期的影響の両方があります。短期的には、通常2～8ヶ月間ですが、供給サイドショックの影響により、政策金利（レポ金利）とインフレ率の相関性は弱く、一貫性に欠けます。
中期および長期（通常 9 か月から 5 年以上）では、双方向の因果関係が強く、金融政策が最終的にはインフレに影響を与える一方で、中央銀行も持続的な価格圧力に対応することを示唆しています。
マネーサプライの伸び：従来の因果関係検定では、マネーサプライの伸びとインフレ率の間には弱い相関関係があることが示されています。しかし、時系列分析では、政治的不安定や世界的なショックの時期（例えば2006～2010年、2017～2020年）に因果関係が強まる局面が見られます。
バングラデシュ銀行は、2023年7月までインフレ抑制のため、金融政策目標を設定していました。広義通貨（M2）は中間目標として、準備金は運用目標として用いられました。M2は、流通通貨（国民が保有する現金）の構成要素としてよく言及されます。当座預金は当座預金／普通預金の預金を指し、定期預金は定期預金または普通預金の預金を指します。バングラデシュでは、バングラデシュ銀行はM2を用いて経済の流動性を監視し、金融政策決定の指針としています。M2は支出と投資に利用可能な資金の総額を反映しており、その変動はインフレ、金利、そして経済成長に影響を与える可能性があります。
政策改革と結果: バングラデシュ銀行は、金融政策の伝達メカニズムの改革と改善の一環として金融政策に対するアプローチを転換し、最終的には物価安定と経済成長という金融政策の目標を支援しています。
金利目標への移行。2023年7月、国際的なベストプラクティスに沿って、金融政策目標からIRC（金利リスク評価）枠組みへの移行が行われました。金融政策目標は、デジタル金融の発展とグローバルな統合により、効果が薄れていました。しかしながら、この新たなアプローチの成功は、財政協調の強化と市場の深化に大きく依存しています。現在のスタンスは依然として受動的であり、インフレ動向に遅れをとっています。
IRC調整。政策金利は6.5%から10%に引き上げられ（2023年7月～2024年10月）、政策金利の誘導目標バンドが縮小され、常設ファシリティが調整された。加重平均コールマネーレート（WACR）は政策金利を概ね追随し、運用の改善を示唆した。インフレ率は、パススルーの弱さ、債券市場の薄さ、そして構造的な硬直性により持続した。
公開市場操作（OMO）改革。OMO改革に向けていくつかの措置が講じられている。最も重要なのは、レポ入札の再編である。日次から週次への移行と、タームレポの段階的廃止である。市場の深化と波及効果の向上を目的としたレポの期間の突然の撤回は流動性ストレスを引き起こし、インターバンク市場は依然として浅く、ボラティリティが高い。
• 図1に示すように、加重平均コールマネーレート（WACR）は政策金利を概ねこの範囲内で追随しており、オペレーショナル・ターゲティングの改善を反映している。しかしながら、政策金利と常設ファシリティの両方が頻繁に調整されていることから、BBのスタンスはリアクティブであることが浮き彫りになっている。
SWOT分析：改革には長所と短所の両方があります。長所としては、IRCを通じた国際的なベストプラクティスとの整合性、より透明性の高い政策シグナル（ベンチマーク参照レートやクローリングペッグなど）、そしてOMOにおける柔軟性と透明性の向上などが挙げられます。
しかしながら、金融市場の未発達により、政策効果の波及効果は弱い。また、政策スタンスは受動的であるため予測可能性が損なわれ、利上げにもかかわらずインフレが持続していることは、政策効果の限界を示唆している。さらに、外国為替市場改革の遅れも、同国の外貨準備高を圧迫している。
強みと弱みに加え、債券市場やインターバンク市場の深化といった機会も存在し、これらは波及効果を強めます。財政・金融政策の連携強化は安定性を高めます。透明性の向上は信頼性と投資家の信頼を高めます。長期的な変動為替レートへの移行も、回復力の向上につながります。
しかしながら、いくつかの脅威も考慮に入れる必要があります。具体的には、(a) 持続的なインフレが政策の信頼性を損なうリスク、(b) 財政主導がBBの引き締め姿勢を制約する可能性がある、(c) 原油価格高騰や世界的な金融引き締めといった外的ショックが脆弱性を高める可能性がある、(d) 現地通貨の急激な下落が輸入インフレや為替市場の不安定化のリスクを高める可能性がある、(e) 銀行セクターの脆弱性が流動性引き締めのリスクを増幅させる可能性がある、などが挙げられます。
政策評価：バングラデシュ銀行は近代化に向けて必要な措置を講じてきたが、その成果は依然としてまちまちである。IRC（内外金利）枠組みは業務管理の改善に寄与し、OMO（金融市場運営機構）改革は柔軟性の向上につながった。しかしながら、インフレの持続は、弱い波及経路、構造的な硬直性、そして財政当局との連携不足を反映している。市場の深化とより将来を見据えた政策がなければ、信頼性リスクは依然として高いままである。
政策担当者にとっての重要な洞察：バングラデシュでは、政策効果の波及効果が弱いため、先進国に比べて金利政策の効果が低い。マネーサプライコントロールは、非公式かつ現金ベースの活動が中心の経済においては限定的な効果しか発揮しない。インフレの要因は供給側（食料、燃料、エネルギー）にあることが多く、金融引き締めの有効性を限定している。特にバングラデシュは輸入依存度が高く、外的ショックの影響を受けやすいため、為替レートの変動はインフレリスクを悪化させる。
政策提言: 金利目標アプローチを実施するための提言をいくつか示します。
波及経路の強化。債券市場とインターバンク市場を深化させ、政策金利と貸出金利の連動性を向上させるとともに、国債の流通市場の成長を支援し、流動性と市場規律を強化する。
政策協調の強化。政府の借入が金融引き締めを阻害することを防ぐため、財政と金融の連携を強化する必要がある。政府の補助金、課税、借入政策を中央銀行のインフレ抑制目標と整合させることも重要である。
フォワードガイダンスの改善。近い将来、事後的な利上げから積極的かつ透明性の高い政策スタンスへと転換し、中期的なインフレ予測と政策意図を公表して期待を安定させることは、金融政策運営の効率化に資するだろう。
供給サイドの制約への対処。金融引き締めに加え、的を絞った財政・構造政策（例：食料備蓄、エネルギー効率の改善、物流の改善）を講じることが、今後の重要な課題となる可能性がある。エネルギー調達の多様化を含む、輸入インフレを緩和するための政策策定も必要となる。
為替レートの柔軟性向上。歪みを軽減し、対外的な耐性を高め、外的ショックの影響を緩和するために外貨準備管理を強化するため、完全に柔軟な為替レートへの移行を継続することも必要です。
銀行セクターの安定性確保。レポ改革と流動性支援ファシリティが段階的に廃止される中、流動性ストレスの監視は極めて重要となる。中央銀行はまた、不安定さが金融引き締めの有効性を損なうことを防ぐため、銀行監督を強化する必要がある。
サエラ・ユヌス博士は政策対話センター（CPD）の上級研究員です。sayera.younus@cpd.org.bd
Bangladesh News/Financial Express 20250927
https://today.thefinancialexpress.com.bd/views-opinion/modernisation-of-monetary-policy-1758900712/?date=27-09-2025
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