[Financial Express]バングラデシュ銀行は、根強いインフレ圧力と実体経済の勢いの弱まりが続く中、月曜日（2026年2月9日）に2026年度下半期の金融政策スタンスを発表する予定である。暫定政府の顧問たちは、中央銀行の政策金利はインフレ抑制に効果が限定的であると主張し、政策金利の引き下げを強く求めてきた。彼らは、高金利の維持は投資を抑制し、経済成長を阻害すると主張し、したがって下方調整を主張している。しかし、重要な問題は、中央銀行が金利を引き下げて成長を優先するのか、それとも物価安定を守るために現在のスタンスを維持するのかである。マクロ経済状況の詳細な評価は、金融政策の決定はインフレ抑制と成長支援の微妙なバランスにかかっていることを示唆している。なぜなら、この2つの目標は依然として密接に絡み合っており、国内および世界のマクロ経済情勢と密接に関連しているからである。
マクロ経済シナリオ：バングラデシュのマクロ経済環境は、高インフレと成長鈍化が共存する状況にあり、金融政策にとって困難なスタグフレーションのような状況を生み出している。同時に、国内総生産（GDP）成長率は2026年度第1四半期に2.58%と急激に鈍化し、民間部門の信用成長率は6%前後にとどまっている。これは、需要の低迷と貸出条件の逼迫を示唆している。122.34タカ/米ドルの為替レートは相対的な安定を反映しているものの、輸入圧力の高まりと対外資金流入の不均衡の影響を受けやすい状況が続いている。これらの課題に加えて、金融システムは依然として非常に高い不良債権率（35.73%）に悩まされており、これが金融政策の波及効果を弱め、銀行のリスク回避姿勢を強めている。輸出は依然として緩やかであり、成長軌道の鈍化は、インフレ抑制と成長支援の間の構造的な緊張関係を浮き彫りにしている。これらの要因を総合すると、インフレは緩和しているものの、マクロ金融環境全体が依然として脆弱であり、政策緩和には慎重かつデータに基づいたアプローチが必要であることが示唆されます。
実際、バングラデシュのインフレ率は依然として高く、2025年後半には8～8.5%程度で推移しています。これは主に、食料価格の上昇圧力、公共料金の上昇、そして世界の商品市場からの輸入インフレによるものです。非食料関連インフレ（住宅、通信、サービス）も、供給サイドのショックと国内需要の回復の両方を反映して急上昇しています。食料インフレ率は、2025年11月の7.36%から2025年12月には7.7%に上昇しました。米、食用油、野菜などの主要品目は、サプライチェーンの混乱と輸入依存により、価格が継続的に上昇しています。季節要因と世界の商品価格の変動は、食料価格の変動を増幅させます。
バングラデシュ銀行は、8%を超えるインフレに対抗するため、2024年と2025年に政策金利を複数回引き上げました。これは需要の抑制には役立ちましたが、世界的な原油価格と食料価格の上昇に伴う輸入インフレがその効果を限定しました。政策金利の引き上げは、需要を抑制し、期待を安定させることでインフレを抑制する強力な手段ですが、バングラデシュの場合、輸入インフレと供給サイドのショックにより、金融政策だけでは物価圧力を完全に抑制することはできません。
バングラデシュ銀行の10%の政策金利は必要だが不十分である。2024～25年度のインフレ率は、供給サイドのショック（食料、エネルギー、通貨安）が需要サイドの引き締めを上回ったため、8%を上回ったままであった。財政規律と構造改革がなければ、金融政策はインフレを完全に抑制することなく成長を鈍化させるリスクがある。バングラデシュには、需要抑制のための金融引き締め、過熱回避のための財政抑制、そして供給ショックに対処するための構造改革という、協調的なインフレ対策戦略が必要である。この統合的なアプローチのみが、インフレ率を持続的に6～7%の範囲に引き下げることができる。
インフレ率は、直近では8.49％、12カ月平均では8.77％と徐々に緩和しているものの、依然として安心できる水準を大きく上回っており、中央銀行が新たな物価上昇圧力のリスクを冒さずに政策を緩和する能力は限られている。
以下は、実体経済部門、金融部門、対外部門、財政動向、金融安定性に関する簡単な評価です（2026年2月1日時点のマクロ経済指標に基づく）。
実体経済：成長は鈍化、産業は回復。GDP成長率は4.22%（24年度）から3.97%（25年度）に鈍化し、26年度第1四半期の暫定予測値は2.58%となり、需要側の弱さが続いていることを示唆している。製造業IIPは昨年の縮小後、2025年11月に8.43%と緩やかな回復を示し、産業回復の兆しが見え始めている。
金融セクター：引き締まった状況、信用の伸びは鈍化。外貨準備高（RM）は目標を上回る9.22%増加した。これは為替介入と流動性供給によるところが大きい。広義通貨（M2）は9.55%増加し、緩やかな金融緩和と整合的である。対外純資産（NFA）は、準備金の選択的な積み増しと送金流入の増加を背景に、29.28%と大幅に増加した。民間部門の信用の伸びは6.10%と低調に推移し、目標（10%）を大きく下回っている。これは、金融環境の引き締まりと投資心理の慎重さを示している。コールマネーレートは9.9%と高水準にとどまっており、流動性ストレスが継続していることを反映しており、金融政策が引き続き引き締まっていること、資金調達コストが高いこと、民間信用の回復が依然として脆弱であることを示唆している。
対外部門：明確な兆候は見られない。輸出は25年度に7.72%と緩やかに増加したが、26年度は減速した（7～11月期は0.62%）。輸入は26年度7～11月期に6.08%増加し、国内需要の回復を示唆している。
送金 外貨準備高 財政部門：歳入は改善し、貯蓄手段は回復傾向にある。2026年度7～12月期の国立銀行（NBR）歳入は14.19%増加し、力強い回復を示した。政府支出は依然として控えめながらも堅調に推移している。国民貯蓄証書は、2025年度のマイナスからプラス（246億1000万タカ）となり、家計がより安全な貯蓄手段に再び依存していることを示している。歳入の増加により財政圧力は緩和しているものの、貯蓄証書の売上増加は将来の利子負債の増加につながる可能性がある。
金融安定性：不良債権の急増が懸念される。粗不良債権比率は12.56%（2024年度）から35.73%（2025年9月）に急上昇した。純不良債権比率は26.40%に急上昇し、資産の質の低下と引当金の不足を反映している。これは最も深刻なリスク領域である。銀行セクターの脆弱性は、信用の伸びを抑制し、金利を上昇させ、景気回復を阻害する可能性がある。
資本市場：緩やかな改善。DSE指数は25年度比でわずかに上昇。時価総額は6,626億タカ前後で安定。株式市場は依然として低調だが、徐々に安定化の兆しが見られる。
全体的な評価。マクロ経済環境は、安定と持続的な脆弱性が混在している。(1) インフレ率は鈍化しているものの依然として高い水準にある。(2) 工業生産は回復している。(3) 外貨準備高は緩やかに改善している。(4) 歳入は堅調である。(5) GDP成長率は低迷している。(6) 民間信用の伸びは弱い。(7) 銀行部門の不良債権水準は危険なほど高い。(8) 輸出は勢いを失っている。
経済は緩やかな安定期にあるようだが、銀行部門のリスクと対外的な脆弱性が依然として最大の懸念事項となっている。
バングラデシュ銀行の金融政策実施方法：金融政策実施とは、中央銀行が物価安定、為替レート安定、金融安定、成長支援といったマクロ経済目標を達成するために、どのように政策手段を活用するかを指します。バングラデシュ銀行は2023年7月以降、金利目標枠組みへの移行を進めており、これらの政策手段は特に重要になっています。主要な金融政策手段、その実施方法、そして最新の指標との関連性について、以下にまとめました。
バングラデシュ銀行は、金利政策、流動性オペレーション、マネーサプライ管理、為替介入を組み合わせて金融政策を実施しています。政策金利であるレポ（10%）、SDF（8.50%）、SLF（11.50%）は、その枠組みの中核を成し、市場金利全体を誘導し、インフレ期待を安定させます。レポ金利を高水準（8.5%から10%に引き上げ）に維持することで、バングラデシュ銀行はインフレ率の上昇（12ヶ月平均8.77%、1ポイント・ツー・ポイント8.49%）を抑制し、既に6.10%に低下している信用の伸びを鈍化させることを目指しています。流動性は、レポ入札、リバースレポ/SDFオペレーション、OMO、SLF借入を通じて積極的に管理されています。これらのオペレーションは、短期金融市場のストレスに対処するものです。短期金融市場では、準備金の伸びが目標（9.22%）を上回り、SLR（信用リスク管理）の過剰流動性は高い（3兆2,125億5,000万タカ）一方、CRR（信用リスク管理）の過剰準備は依然として低い水準にあります。これらの措置を組み合わせることで、銀行間取引の安定化、決済システムの健全性の維持、コールマネーレート（現在9.9%）の過度な変動防止が実現します。BBはまた、広範な金融安定を確保するため、マネーサプライ（M2）を9.55%、NFAを29.28%、NDAを6.75%それぞれ増加させています。
バングラデシュ銀行は、国内政策手段を補完する形で、マクロ経済の安定強化のため、為替レート管理と信用規制の手段を展開している。米ドルの売買によってタカを安定させ、信用状圧力下にある銀行と連携し、国際収支状況に応じて介入を行っている。これらの措置により、為替レートは1米ドルあたり122.34タカ前後で安定し、準備金は286億8000万米ドルに回復した。信用面では、バングラデシュ銀行は公共部門と民間部門の融資を規制し、部門別ガイドラインを施行し、不良債権比率が非常に高い（35.73%）状況において極めて重要なリスクに基づく監督を適用している。金融引き締めスタンス、融資分類の厳格化、ターゲットを絞ったインセンティブ（目標の41.26%を占める農業分野への積極的な融資など）は、優先セクターを支援しつつ、リスクの高い融資を抑制することを目指している。 2023年以降、SDF（下限）、レポ（政策金利）、SLF（上限）という金利コリドー制度が導入され、政策の波及効果が向上し、短期金利の予測可能性が確保されました。また、四半期ごとの政策声明や週次指標を含むBBのフォワードガイダンスは、高インフレ、為替レートの圧力、金融セクターのストレス時に市場の期待形成に役立ちます。
モデルに基づくインフレ予測によると、インフレ率は引き続き低下し、2026年4～5月期には8%を下回る見込みです。インフレ率は昨年のピークからは低下したものの、12ヶ月平均（8.77%）と直近1年間のインフレ率（8.49%）はともに許容閾値を依然として大幅に上回っており、時期尚早な緩和はリスクを伴います。インフレ率が7%台半ばに明確に移行する前に利下げが行われれば、特に緩やかなデインフレ傾向を踏まえると、期待が不安定化し、新たな物価上昇圧力が生じる可能性があります。同時に、民間信用の伸び悩み（6.10%）、GDPの軟調な伸び（2025年度3.97%、2026年度第1四半期2.58%）、そして低迷する国内需要は、インフレ率が持続的に改善すれば、緩やかな緩和が実施されるとの見通しを裏付けています。
しかし、いくつかの上振れリスクがこの緩和路線を阻害する可能性があり、中でも最も深刻なのは、インフレの持続または再加速の可能性である。世界的な燃料・食料価格の上昇といった外的コスト圧力と、国内供給の混乱、あるいは広義マネーの急激な伸び（既に9.55%）が相まって、インフレ率は再び8～9%のレンジを超える可能性がある。このような状況下では、バングラデシュ銀行は利下げを延期する必要があり、物価安定を維持するために25ベーシスポイントの緩やかな引き締めも検討する可能性がある。外的脆弱性も大きなリスクをもたらす。タカは現在1米ドルあたり122.34で安定しており、外貨準備高は286億8000万米ドルに増加しているものの、輸入の増加、輸出の勢いの鈍化、あるいは送金の伸びの鈍化は、通貨切り下げを引き起こす可能性がある。為替レートが下落した場合、銀行は予測期間を通じてレポレートを10%に維持するか、輸入インフレを抑制するために小幅な利上げを実施せざるを得なくなるだろう。
国内金融セクターの脆弱性は、金融緩和の余地をさらに狭めています。異常に高い不良債権比率（35.73%）は、金融政策の波及効果を弱めるシステミックストレスを示しており、政策金利が引き下げられたとしても、銀行は依然としてリスク回避的な姿勢を崩さず、貸出拡大に踏み切れない可能性があります。これは金融緩和の効果を低下させ、中央銀行は政策金利の変更よりも流動性供給への依存度を高めることを余儀なくされる可能性があります。さらに、最近の産業の好調（2025年11月の国内総生産（IIP）の伸びは8.43%）が一時的なものとなる可能性があり、高金利が投資をさらに抑制する可能性があるため、成長は予想以上に鈍化する可能性もあります。不良債権による貸出制限によって信用状況が逼迫すれば、経済の減速が加速し、より早期の、あるいはより大幅な利下げを求める声が高まります。このように、政策見通しは微妙なバランスの上に成り立っています。インフレ率の上昇と金融セクターの脆弱性は慎重な対応を促しますが、持続的な成長の弱さは、中央銀行に対し、最終的には慎重に調整された金融緩和へと圧力をかけています。
最後に、成長リスクは金融政策の見通しに引き続き影響を与えており、特に経済活動がさらに弱まる場合にはその影響が顕著になります。予想よりも急激な景気減速が見込まれる場合、バングラデシュ銀行（BB）は現在の見通しよりも早期に金融緩和に踏み切らざるを得なくなり、最初の利下げは2027年度第1四半期ではなく2026年度後半にずれ込む可能性があります。このような状況下では、利下げ幅も50ベーシスポイントを超えるなど、より大幅なものになる可能性があります。こうした下振れリスクは、政策スタンス全体をよりハト派寄りに傾かせ、より早期かつ積極的な金融緩和の可能性を高めます。
財政動向は、予測にとってもう一つの重大なリスク要因となる。2025年度の政府借入は減少したものの、2026年度上半期の国民貯蓄証書（NSC）の純売却額が246億1000万タカに達するなど、いくつかの指標は、今後潜在的な圧力にさらされることを示唆している。NSCの利回りが高いと、家計貯蓄が銀行から流出し、流動性が逼迫し、市場金利が上昇する可能性がある。財政赤字が深刻化したり、国内借入が増加したりすれば、銀行はより高い流動性ニーズに直面する可能性があり、預金金利と貸出金利が上昇し、計画されている金融緩和の効果を損なうことになるだろう。
世界経済の状況もまた、大きな不確実性をもたらしています。世界的なインフレの再燃、原油価格の上昇、あるいは連邦準備制度理事会（FRB）や欧州中央銀行（ECB）といった主要中央銀行による金融引き締めの再開は、バングラデシュに悪影響を及ぼす可能性があります。これらのショックは輸入コストの上昇、外貨準備高への圧迫、そして資本流出を引き起こす可能性があります。特に、2026年度7月から11月までの外国直接投資（FDI）流入額がわずか6億5,000万米ドルと低調な状況にあることを考えると、その可能性はさらに高まります。このようなシナリオでは、バングラデシュは金融緩和の延期を余儀なくされる可能性があり、外的圧力が強まれば、為替レートの安定のために金融引き締めを検討する可能性さえあります。
流動性制約と金融政策の波及経路に関する課題は、最終的なリスク要因となる。コールマネーレートが9.90%前後で推移し、CRR超過準備金がわずか716億1000万タカと低い水準にあることなど、足元の指標は、既に流動性が逼迫している状況を示している。政策金利の変更がなくても、更なる金融引き締めは事実上の金融抑制策となる可能性がある。こうした状況に対処するため、中央銀行は利下げよりも公開市場操作への依存度を高める必要があり、その結果、緩和サイクルはより浅くなる可能性がある。その結果、2027年度の政策緩和はわずか25ベーシスポイントにとどまり、期待される正常化への道筋が遅れる可能性がある。
これらの相反する圧力を踏まえると、ベースライン予想は「据え置き、その後緩和」の軌道となる。今後2つの政策サイクルにおいて、中央銀行はインフレによる為替レートの再加速や不安定化を防ぐため、レポ金利を10.00%に据え置く可能性が高い。為替レートは概ね122.34タカ/米ドルで安定している。ディスインフレが7%台半ばに向けて着実に進展し、対外的な安定が維持されれば、予測期間の後半に慎重な緩和局面が到来する可能性がある。このようなシナリオでは、レポ金利は25～50ブプス引き下げられ、SLFとSDFは対称的に下方調整され、政策金利経路の整合性を維持し、信用需要の緩やかな回復を支える可能性がある。
代替シナリオは、インフレ、為替相場、そして経済成長の動向に左右される。インフレが現状水準を上回って停滞した場合、通貨安によって輸入インフレが上昇した場合、あるいは輸入が輸出や送金の伸びを上回り対外収支が悪化した場合、タカ派的な調整が妥当となる。こうした圧力が現実化した場合、レポ金利を10.25～10.50%に引き上げる緩やかな引き締めは正当化される可能性があるが、銀行の構造的な脆弱性から、積極的な利上げは考えにくい。逆に、インフレが堅調な下降傾向を続ける限り、成長が現在の予測を超えて弱まる場合、民間信用がさらに減速する場合、あるいは不良債権に起因する金融の脆弱性が貸出能力を脅かす場合には、ハト派的な政策軌道に転じる可能性がある。
あらゆるシナリオにおいて、中央銀行の指針は、金融安定や回復の初期兆候を損なうことなく、物価安定を確保することです。不良債権の高騰と信用の伸び悩みは、急激な政策変更の有効性と望ましさの両方を本質的に制限します。その結果、今後の金利決定は、今後発表されるインフレ指標、為替レートの動向、そして銀行セクターのリスクの推移に大きく左右されることになります。最も可能性の高い結果は、短期的には政策スタンスを安定させ、その後、持続的なデフレーションと対外安定性の継続を条件に、調整された金融緩和を実施することです。
サエラ・ユヌス博士は政策対話センター（CPD）の上級研究員です。sayera.younus@cpd.org.bd
Bangladesh News/Financial Express 20260208
https://today.thefinancialexpress.com.bd/views-reviews/monetary-policy-decisions-under-political-constraints-1770470342/?date=08-02-2026
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