[Financial Express]制度的な疲弊感が高まると、改革案はしばしば新たな手段、新たな分野、新たな名称といった設計へと傾倒する。バングラデシュにおけるイスラム資本市場の発展への関心の高まりは、まさにこの傾向を反映している。これは、市場の深化、海外資本の誘致、そして遊休貯蓄の活用に向けた時宜を得た革新として提示されている。その主張は魅力的だ。しかしながら、実態をより綿密に検証する必要がある。
問題はイスラム金融商品の不在ではなく、信頼の欠如にある。バングラデシュの資本市場は、10年以上にわたり、操作、インサイダー取引、そして組織的な不正行為の繰り返しによって形成されてきた。これらは単なる個別の失敗ではなく、市場の深みのなさ、慢性的な投機取引、そして優良企業に対する上場インセンティブの弱さといった形で現れる、市場運営に深く根付いた特徴である。市場が不正操作されていると認識されると、合理的な投資家は参加せず、撤退する。残るのは資本配分ではなく投機であり、投資ではなく日和見主義である。
このような環境下では、イスラム金融であろうとなかろうと、新たな金融商品を導入しても根本的な問題は解決されず、構造的に脆弱なシステムにさらに複雑な要素を加えるだけです。高度な取引プラットフォームや現代のシャリア準拠金融商品は制度的に中立であり、その健全性は完全にそれらが依拠するガバナンス基盤に依存します。規律は設計から自動的に生まれるものではなく、厳密には執行の機能です。インサイダー取引によって引き起こされた急騰とその後の壊滅的な暴落という、繰り返される好況と不況のサイクルは、投資家の信頼に永続的な傷跡を残し、個人投資家と機関投資家の両方の資金を市場から遠ざけています。遊休資金のより説得力のある説明は、投資家が招き入れられているシステムを信頼していないということです。
イスラム世界全体で、イスラム資本市場は様々な程度の成功を収めながら発展してきた。マレーシアやサウジアラビアなどの国々は、活発なスクーク市場やシャリア準拠の株式市場を構築してきた。しかし、これらの経験は重要な点を浮き彫りにしている。これらの市場が機能するのは、イスラム市場という名称だからではなく、比較的強固な規制と制度的枠組みの中で運営されているからである。ガバナンスが信頼できる場合、金融構造は機能する。制度が脆弱な場合、名称だけでは補えない。資本市場は「プラグアンドプレイ」システムではない。制度的な信頼性がなければ、どんなに洗練された設計であっても機能することはできない。
国内外を問わず、宗教団体であろうと世俗団体であろうと、投資家は皆同じ疑問を抱く。誰が規則を執行するのか？少数株主は誰が保護するのか？不正操作が起きた場合はどうなるのか？これらの疑問に対する答えが変わらない限り、その名称自体にはほとんど意味がない。経済的な観点から言えば、改革は単なる口先だけの名称ではなく、維持にコストのかかる信頼できるシグナルとして機能しなければならない。シャリア認証が意味を持つためには、独立した監査、政治的影響からの隔離、そして強制力のある透明性といった、厳格な制度的制約に根ざしていなければならない。さらに重要なのは、不正行為の機会費用を極めて高く設定することである。不正操作やインサイダー取引に対する罰則が、得られる利益を根本的に上回らない限り、誠実さを制度に組み込むことはできない。
規制の分断化のリスクにも注意を払う必要がある。統一された規制上の合意がなければ、シャリア準拠の解釈の違いが解釈裁定取引の温床となり、関係者が定義や監督の矛盾を利用して透明性要件を回避する可能性がある。このような環境では、倫理原則が従来の脆弱性を覆い隠す手続き上の偽装に成り下がってしまう危険性がある。これはもはや理論上のリスクではなく、2024年の政権交代後にバングラデシュのイスラム銀行セクターが壊滅的な崩壊を遂げたことが紛れもない事例である。政治的につながりのある複合企業による、シャリア準拠の大手金融機関からの数千億タカの組織的な搾取は、複数の銀行を事実上破綻させ、緊急流動性で生き延びさせるという厳しい現実を露呈した。すなわち、規制当局が見て見ぬふりをすれば、信仰に基づくラベルは組織的な略奪から何の保護にもならないということである。
現在、イスラム銀行はバングラデシュの銀行業界において相当な割合を占めている。バングラデシュ中央銀行によると、2026年3月末時点で、イスラム銀行部門は預金残高で国内銀行業界全体の23.62％、投資額で29.09％を占めている。しかしながら、原則とガバナンスの面で多くの課題を抱えているため、イスラム銀行は脆弱な立場にある。
しかし、抜本的な構造的ガバナンス改革を行わずに、この「問題のある」というレッテルを資本市場にまで拡大することは、まさにこうした脆弱性をより広範な規模で再現するリスクを伴い、本来強固であるべき倫理的枠組みを、自らが拒絶すると主張するまさにその構造的な歪みの隠れ蓑に変えてしまうことになる。
これはイスラム金融という概念そのものへの批判ではありません。リスク分担、資産担保、倫理審査といったその原則は、知的にも経済的にも理にかなっています。課題は、脆弱な制度環境下での実施にあります。執行と説明責任がなければ、最も原則的な枠組みでさえ、実質を伴わない形式的なものに成り下がってしまう可能性があります。分断された、あるいは「クリーンな」イスラム市場が、システム的な歪みから隔離されるという考えには、注意が必要です。金融システムは相互に連結しており、歪みが特定の区画内に収まることは稀です。システム改革がなければ、新たなセグメントは、回避しようとしているのと同じガバナンスの失敗を継承してしまう可能性が高いのです。
概念的な点についても明確にしておく必要がある。イスラム教は市場そのものを禁止しているわけではない。禁止しているのは、利子に基づく融資、過度の不確実性、搾取といった特定の慣行である。したがって、問題は従来の資本市場の存在そのものではなく、その中でこうした慣行が根強く残っていることにある。こうした歪みをシステム全体にわたって是正することを目的とした改革は、ラベルによって区分された並行的な枠組みを作るよりも効果的である可能性が高い。
イスラム資本市場は在外同胞や海外からの投資を呼び込む可能性があるとよく言われるが、実際には資本はラベルではなく信頼に基づいて動く。投資家はガバナンス基準と規制の信頼性を評価する。信頼の欠如が続くとマクロ経済的なコストが発生する。資本はより安全な管轄区域を求め、その結果生じる「信頼プレミアム」は資本逃避と国家債務のコスト上昇という形で現れる。市場の失敗に見えるものが、世界的なショックに対する国家経済の回復力に対するより広範な制約となるのである。
では、信頼を回復するには何が必要だろうか？答えは制度的な改革にある。効果的な執行、透明性のある情報開示、少数株主の保護、そして違反に対する信頼できる罰則は、あらゆる機能的な市場の基盤となる。これらがなければ、構造的なイノベーションは表面的なものに過ぎない。さらに根本的な問題として、債務依存型システムから所有権に基づくシステムへの移行には、最低限の制度的基準が必要となる。すなわち、裁定取引を防止するための統一的な法的基準、内部告発者の保護、そして既得権益から独立して行動できる規制当局の存在である。こうした改革によって信頼の売買スプレッドが縮小するまでは、たとえ優れた金融イノベーションであっても、持続的な資本を呼び込むことは困難だろう。
バングラデシュは金融に関するアイデアが不足しているわけではない。不足しているのは信頼だ。この信頼が解消されない限り、新しいラベルを付けても新たな資本は流入せず、単に古いリスクの名前を変えるだけだろう。結局のところ、市場はラベルに値段をつけるのではなく、信頼性に値段をつけるのだ。そして、一度失われた信頼性は、ブランド名を変えることはできず、再構築しなければならない。
アブドラ・A・ディーワン博士、米国イースタンミシガン大学経済学名誉教授、元BAECの物理学者および原子力技術者。 aadeone@gmail.com。アジャドゥル・キブリアは経済ジャーナリストです。 asjadulk@gmail.com
Bangladesh News/Financial Express 20260720
https://today.thefinancialexpress.com.bd/views-opinion/labels-cannot-substitute-for-trust-1784472227/?date=20-07-2026
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